פס"ד קליין נ' כונס הנכסים והמפרק של חב' מגדלי השמש – הבנק - כנושה של החב' - פעל למינוי כונס נכסים לחברה הזאת. כונס הנכסים והמפרק נכנס לחב' ומגלה לתדהמתו, שדירקטור קליין קנה מהחב' דירה באחד הפרויקטים שהיא בונה וזאת במחיר מופחת לעומת מחיר השוק. לכן כונס הנכסים בשם החב' רוצה לתבוע את הדירקטור על הפרת אמונים. אומר הדירקטור שייתכן שהוא חייב, אך זה לא משנה, שכן התביעה נגדו התיישנה. העסקה בוצעה בשנת 90 וב-92 עזבתי את החב', אני לא דירקטור בה ואת התביעה אתה מגיש בשנת 2000, קרי חלפו שבע שנים ולכן התביעה התיישנה. טענת הכונס לאחר שהלך לחוק ההתיישנות לסעיף 8 בו שאומר, נעלמו מהתובע העובדות המהוות את עילת התובענה מסיבות שלא היו תלויות בו ושאף בזהירות סבירה לא יכול היה למנוע אותן, תקופת ההתיישנות תחל ביום שבו נודעו לתובע עובדות אלו. אומר הדירקטור שיכול להיות שכל עוד הייתי דירקטור יש משהו במה שהכונס אומר אבל מהיום שעזבתי, אין לו עילה כנגדו שכן מתחילה תקופת ההתיישנות. העליון מקבל את הטענה הזאת. שכן כשמפרשים את סע' 8, יש לפרשו על פי הרציונאל של בעיית הנציג – השופט גרוניס אומר שזהו ניגוד עניינים הנובע מכך, שלעתים במהלך ניהול החב' יש למקבלי ההחלטות אינטרס אישי שונה מזה של החב' עצמה. קרי, תקופת ההתיישנות מתחילה רק מהיום שבו מונה לחב' כונס נכסים. העליון אומר, שבעיית הנציג בחב' הזו התבטאה לא רק בכך שאותו קליין עשה את העסקה הזאת, אלא שמסתבר שעוד דירקטורים עשו עסקאות דומות. אז אומר העליון, שהוא לא מוכן, נוכח בעיית הנציג, שהמרוץ של תקופת ההתיישנות יחל אפילו במועד שעזב קליין, שכן כל עוד נשארו הדירקטורים האחרים יש בעיה והיא תתחיל כאשר מונה כונס הנכסים לחב'.

דוגמא לבעיית הנציג – לשושי יש מתכון של עוגה, פותחת חנות אחת ולאור ההצלחה פותחת חנות שנייה. אך היא לא יכולה להיות בשתי החנויות. לכן היא נתקלת בבעיה של הפרדה בין הבעלות לבין השליטה, זו הבעיה שמאפיינת לא את כל החברות בע"מ, אבל הרבה מאוד כאלה, ככל שהן גדולות יותר. הפרדה בין בעלי הנכס לבין מי שמנהל אותו. מדוע הפרדה זו נזקקת? ראשית, לרוב מי שמשקיע את ההון, המומחיות שלהם זה בכך שיש להם את הכסף, אך אין להם מומחיות בניהול. שנית, זוהי טכנולוגיה של בעלות על נכסים. למשל בני זוג מתגרשים וצריכים למכור את דירתם, אז המריבות משפיעות על האופן שבו מנהלים את המכירה. לכן הרעיון בהפרדה הזו שאתה יכול להיות שותף בנכסים עם מישהו, אך להבטיח לעצמך שהרווחים וניהול הנכסים הללו לא יושפע בין היחסים שלך והשותף שלך. שלישית, לחב' ציבורית-בורסאית יש לעתים אלפי בעלי מניות, לא יכול להיות שכל האלפים האלה יהיו מנהלים בחב'. הפרדה זו הובילה שני מלומדים ברלין ומינץ להבחין בתופעה הזאת.

דיני התאגידים מנסים להתמודד עם כמה בעיות נציג. בעיית הנציג הראשונה מתחילה בכך שיש הפרדה בין הבעלות לשליטה – לכל הדמויות יש אינטרס אחר. בעלי המניות רוצים כמה שיותר רווחים והמנהלים רוצים שכר גבוה ככל האפשר, שנוגד את מה שרוצים בעלי המניות.

א. בעיית הנציג בין בעלי המניות לבין מנהלי החב' – נגיד ששושי בעלת המניות היחידה, המחזיקה 100% ממניות החב'. יש לה 3 מתכונות על פיהן היא יכולה לנהל את החב'. מתכונת צנועה – לעבוד 18 שעות, במשרד קטן מחוץ לעיר ולא לקחת שום טובות הנאה שהיא לא חייבת מן החב'. מתכונת רגילה – עובדת 12 שעות עבודה, המשרד יהיה במקום מכובד ומצטיידת ברכב פרטי על חשבון החב'. מתכנות בזבזנית – 6 שעות עבודה ביום, משרד מפואר ורכב או מטוס על חשבון החברה. התועלת של שושי – היא מושפעת גם מרווחי החב' וגם מאותן הטבות צדדיות שהיא לוקחת ואז, המתכונת הצנועה מובילה לכך, שיהיו 100% רווחים ללא הטבות. ברגילה – רווחי החברה 90%, אך התועלת מההטבות הצדדיות 30% = 120% ובבזבזנית החב' תרוויח 60% וההטבות הצדדיות 50%= 110%. מדוע כשעברנו מהמתכונת הרגילה לבזבזנית רווחי החב' פחתו ב-30, אך התועלת שלה עלתה רק ב-20, או מדוע המעבר מהצנועה לרגילה זה על ב-30 וכאן רק ב-20. איזה עקרון שמתאר התנהגות אנושית משתקף כאן? תועלת שולית פוחתת - ככל שיש לי יותר ממוצר מסוים – פנאי – התועלת שאני מפיק, קטנה. מכאן עולה, ששושי תבחר במתכונת הרגילה. זה מצב של בעלות מלאה. זכותה של שושי, שנושאת בעלות וגם מפיקה תועלת לבדה, לעשות מה שהיא רוצה. להיפך, אנחנו רוצים שתעשה את מה שמפיק לה הכי הרבה תועלת.

בעלות חלקית – שושי מכניסה שותף לחברה, כלומר מגייסת מימון לפעילות החברה. זהו בעל מניות חיצוני, שכן הוא לא שותף בניהול, הוא רק קונה ממנה מניות, 50% לכל אחד, אך רק שושי לבדה מנהלת את החברה. באיזה מתכונת תבחר שושי לנהל את החב'? רווחי החב' מתחלקים כעת לשניים, לכן ה-110 מתחלקים ל-55 לכל אחד, כן הרווחים מתחלקים, כל אחד 45 והבזבזנית רווחיה יהיו 30 וההטבות 50. איך תנהל שושי את החב'? היא כמובן תבחר לעבור למתכונת הבזבזנית, שכן עצם העובדה שהוכנס שותף שינה את התנהגותה. השותף לא מצטרף בהטבות, שכן הוא לא מנהל, אלא שושי בלבד. יש להבין ששושי לא מממנת את אותן הטבות - מכונית, מטוס וכו', שכן יחד איתה יש שותף נוסף. האם המעבר למתכונת הבזבזנית יעיל? האם הוא ממקסם את הרווחה החברתית? לא, כי הרווחים בסה"כ הם 110 ולא 120 כפי שיכלו להיות במתכונת הרגילה. אם כן, במעבר מהמתכונת הרגילה לבזבזנית, קטנה הרווחה החברתית הכוללת, למרות ששיפרנו את הרווחה של שושי. יש כאן בעיית נציג, שכן אתה קונה מניות מהחברה, אך עדיין הניהול נשאר בידיה של שושי. לכן כמשקיע חיצוני תהיה מוכן לשלם רק 30. במקרה זה, כשהמשקיעים משלמים 30 לשושי, זה הולך אליה. לכן בעיית הנציג בא על חשבון שושי עצמה ולא על חשבון המשקיעים, שכן לא יסכימו לשלם 45.

לפני המכירה – מכאן שהיא מפסידה 10% מלפני המכירה לעומת לאחר המכירה.

מבחינה חברתית זה לא יעיל, גם לא לבעלים וגם לא לשושי.

מדוע מכרה שושי את מניותיה מלכתחילה? כי עלויות הנציג באים גם על חשבונה. לפני המכירה- 120 ואחרי המכירה, למרות שמקבלת 30 עבור המניות שהיא מוכרת, עדיין יש הפרש של 10, אז מדוע מכרה? מן הטבלה אפשר להבין, שיש משהו שחסר וזה על התועלת ששושי מפיקה מכך, שהיא מוציאה חלק מהונה מהחב'. התועלת שהיא תפיק מזה 10 מכך שהיא מוכרת את המניות ומוציאה 30 החוצה, נניח משקיעה במפעל אחר ולא בעוגיות.

בעיית הנציג בין המנהלים לבין בעלי המניות – בעלי המניות היו רוצים להיות כמה שיותר חסכניים וכמה שיותר לעבוד קשה ופחות להיות עם משפחתם. לעומתם, המנהלים היו רוצים דווקא כמה שיותר לבזבז מכספי החב' לטובות הנאה שלהם – ארוחות עסקיות וכו'.

א. ניגוד אינטרסים – 1. הבסיסית - בעיית הנציג בין המנהלים לבין בעלי המניות. 2. בהקשר ליחס לסיכון – מי שאוהב יותר סיכונים הינם בעלי המניות. יש לדמיין לנגד עינינו את החב' האמריקאית הטיפוסית שהשולט בו הוא בעל 16%. בעוד שבעלי המניות מגוונים ההשקעות שלהם יהיו יותר אדישים לסיכון מאשר המנהלים, המנהלים לעמתם שפוחדים לאבד את מקום עבודתם יהיו שמרניים יותר. (להוסיף מהאתר). לדוגמא, יש פרויקט שדורש השקעה של 100 ואנו צופים שייתן לנו 200 בהסתברות של 80% או אפס בהסתברות של 20%. אם הפרויקט מניב אפס החב' מתפרקת. אם בעלי המניות אדישים לסיכון, הם ירצו את ההשקעה בפרויקט הזה כי הוא נותן 60, זו תועלת חיובית. זה פרויקט שכדאי להשקיע בו. לעומת זאת המנהלים, בגל 20% אפשרות שהחב' שלהם תקרוס, לא ירצו את הפרויקט. כלומר, ניגוד האינטרסים לא רק בכמה משכורת מושך המנהל מהחב', אלא גם כשהוא בא להחליט החלטות באיזה פרויקטים להשקיע. ניגוד אינטרסים זה עמוק יותר והוא מובנה על כל החלטה שמקבל המנהל.

ב. פערי מידע – מנהלי המניות בוודאי בחב' המבוזרת הזו לא יכולים לדעת ולהשגיח מה עושים המנהלים ומהו מצב החב'. כאן יש בעיה עמוקה קצת יותר, משום שלכאורה יכולנו להגיד שהם צריכים לפקח. הבעיות מתחילות לגלוש לכשלים בפעולת השוק שמחייבים את המחוקק להתערב. המדינה מתערבת כשהיא מזהה כשלים בפעולת השוק, או אז מתערבים באמצעות הרגולציה – פיקוח ציבורי על פעילות פרטית.

1. אדישות רציונאלית – כישורי הפיקוח של בעלי המניות בחב' ציבורית הם יחסית עלובים. למשל קנייה מהבורסה, אנחנו לא משקיעים ישירות בענף עצמו, אלא אני רק מנסה להעריך מה יש שם. לצד הכישורים החלשים הללו יש פה אוסף של מקורות להתנהגות פאסיבית של המשקיעים על הציבור ככל שנוגע לפיקוח. בעל מניות מן הציבור (שמשקיע בבורסה) מרגיש שאין לו כוח בכלל להשפיע, הוא מחזיק רסיס של בעלות ואומר לעצמו שנניח שיגיע לאסיפה הכללית, מה הסיכוי שהוא בכלל ישקיע, לכן הוא מוותר ולא מגיע לאסיפה. בחישוב של עלות תועלת זה לא שווה לו. נניח שבחב' מסוימת חוששים בעלי המניות שהמנהלים שלהם יבזבזו מיליון ₪. עלות הפיקוח 100,000₪ - כלומר, זה עלות מניעת הנזק. אם בעל מניות אחד היה משקיע את זה כי בכך היה מונע נזק של מיליון בעלות של מאה אלף. אך נניח שיש מאה בעלי מניות וכל אחד מחזיק אחוז מהמניות, הם מקבלים מידע מודיעיני על כוונת המנהלים לבצע מהלך בזבזני של מיליון ₪ באחד ממאה הימים הקרובים. או אז הם עושים תורנויות שמירה, כל יום יבוא אחד אחר מבעלי המניות. יום שמירה כזה עולה לכל אחד ממנהלי המניות אלף ₪ ואם הם באים לשמירה שיועדה להם ואכן שומרים, בסופו של דבר כל אחד מהם ירוויח 10 אלף ₪. יוסף אחד מבעלי המניות, שהגיע היום שהוא צריך לשמור, אומר לעצמו שהוא צריך להשקיע אלף על השמירה, מה הסיכוי שזה יקרה דווקא ביום שלי והתשובה היא - אחד למאה. התוצאה היא שהוא אומר לעצמו מדוע לו לבזבז אלף כדי להרוויח מאה ולכן יהיה רציונאלי לא להגיע לשמירה. שכן אחד למאה יקרה הנזק הזה. הבעיה היא, שכולם חושבים כמוהו ואף אחד לא מגיע לשמירה. בעיה זו בעיה של השפעה חיצונית חיובית, כאשר המהלך שלי משפיעה על רווחתו של אדם אחר. במקרה הזה לטובה.

2. השפעה חיצונית חיובית – כשל שוק שמשמעותו שהתמריץ של השחקן לבצע פעילות מסוימת שמשפיעה על רווחתם של אחרים חלש מדי, הוא לא מספיק מתומרץ. תמריץ של בעל המניות לפקח חלש מדי ממה שהיינו רוצים, בהתחשב בתועלת של אחרים.

דוגמא: בעל מניות אחד מתוך שלוש (באחזקות שוות) שוקל האם להשקיע 4,000$ פיקוח על המנהלים, מתוך הערכה שהוא יכול לגלות בהסתברות של 50%, כי המנהלים מבזבזים 21,000$. מנק' מבטם של שלושת בעלי המניות - האם הפיקוח רצוי? (להוסיף) כן, כי השקעה של 4 אלף ומולה רווח של 10.5 אלף וזה חיובי וכדאי להשקיע בזה. זה כדאי מבחינת יעילותם של שלושת בעלי המניות. מבחינת בעל מניות א' בלבד, אם הוא יגלה את ה-21 אלף, הוא יראה רק את חלקו שלו שהוא שליש = 7 אלף. לכן המשוואה שלו תהיה 7 אלף ואז הוא יצטרך להשקיע 4 אלף כדי להרוויח 3.5 אלף. נניח שיש להשקיע בפיקוח רק 3 אלף, האם בעל מניות א' בהשקעה זו, האם הוא משקיע? התשובה בפרמטר הבא של בעיית רוכב חופשי.

3. בעיית רוכב חופשי – גם אם נאמר שהשקעה ראשונית של בעל מניות א' 1, הוא לא ישקיע את זה, כי הוא יחכה ששני האחרים יעשו את זה, כי הוא נהנה במידה שווה להם כאשר זה ייעשה. לכן, האינטרס שלו וזה המהלך הרציונאלי מבחינתו, הוא לא לעשות כלום. בהתחלה הוא אומר שנחכה עוד יום אחד, אולי בינתיים אחד מהשניים האחרים יתחיל לפקח וכך אומרים גם השניים האחרים וזו הבעיה שבגללה יש כשל שוק שמחייבת את הדין להתערב. לא מספיק שהתמריץ שלו חלש מדי, יש פה כשל מובנה ויחכה שאחרים ישקיעו.

4. סיכון מוסרי – א סימטרי במידע. במקום ללכת לפגישות הוא הולך להצגות, נוכל לשלוח אחריו בלש, אך זה עולה הרבה. לכן ככל שיש בעיות של א סימטריה במידע, זה משפיע על היכולת של בעלי מניות לפקח.

גם הנציג נושא בעליות ולכן גם לשושי יש אינטרס להעמיד מנגנונים שימזערו את עלויות הנציג.

פיקוח - המדובר על מנגנוני פיקוח שכדאי לשושי להתחייב, למשל שיהיה דירקטוריון בחב' הזאת, כדי שיפקח על מה שהיא עושה יום יום כמנכ"ל.

Bonding - צריך מנגנונים שמגבילים את שיקול דעתה בצריכת הטבות. למשל, ייתכן שחב' אמריקאית תיעשה עיסקה – למשל חב' טבע שוכרת קומה בבניין בניו יורק מחב' אחרת, כאשר מניות החב' השנייה מוחזקות על ידי אחד ממנהלי טבע. נצטרך לחשוב על מנגנון שימנע ממנהלים מלקחת לעצמם וליהנות בדרך הזו ולפעול בניגוד אינטרסים.

הפסד שיעורי – יש לזכור שתמיד יהיה הפסד שיעורי. למשל שושי מעמידה מנהל בסניף אחר שלה ובמקום לעבוד הוא סוגר את החנות פעם בשבוע כדי לשחק. התועלת שלו להשאיר את החנות פתוחה תהיה נמוכה. לכן חשוב לתת תמריצים, מה עדיף לתת מניות או אופציות. ההבדל ביניהם הוא במחיר המימוש. למשל חב' אי בי אם מודיעה שתיתן אופציות עם מחיר מימוש הגבוה משער המניות. כלומר, שהמניה תעלה ב-10% כדי להרוויח. אחד הטענות שנשמעו היה, שבחברות היי טק ובחברות שעל סף קריסה, עדיף לתת מניות ובאחרות אופציות. ההבדל הוא במחיר המימוש.